Kaan
New member
Piyasa Yapıcılığı Kapsamında Gerçekleştirilen İşlemler Ne Anlama Geliyor?
Piyasa Yapıcılığı Kapsamında Gerçekleştirilen İşlemler Ne Anlama Geliyor?
Borsada işlem yapanların sık karşılaştığı ama ilk bakışta biraz kapalı görünen kavramlardan biri “piyasa yapıcılığı”. Özellikle bir hisse, varant, sertifika veya vadeli işlem sözleşmesinde alış ve satış tarafında sürekli emirler gördüğünüzde insan ister istemez şu soruyu soruyor: Bu emirleri kim koyuyor, neden sürekli piyasada bekliyor ve bundan nasıl para kazanıyor?
Aslında piyasa yapıcılığı, borsadaki işlemlerin arka planında çalışan oldukça önemli bir mekanizma. Temel amaç, bir finansal ürünü almak isteyen kişiyle satmak isteyen kişinin aynı anda piyasada bulunmadığı durumlarda aradaki boşluğu doldurmak ve işlemlerin daha düzenli gerçekleşmesine yardımcı olmak.
ABD Menkul Kıymetler ve Borsa Komisyonu (SEC), piyasa yapıcıyı kamuya açıklanmış fiyatlardan bir hisseyi almaya veya satmaya hazır olan firma olarak tanımlıyor. Avrupa Birliği'nin MiFID II düzenlemesinde de piyasa yapıcı, kendi sermayesini kullanarak sürekli biçimde finansal araçlarda alış ve satış yapmaya istekli olduğunu gösteren kişi veya kurum olarak tanımlanıyor.
Yani burada “piyasa yapıcı” denildiğinde piyasayı istediği yere götüren gizli bir aktörden ziyade, belirli kurallar altında piyasaya sürekli alış ve satış fiyatı sunan profesyonel bir aracı düşünmek daha doğru.
Piyasa Yapıcının Yaptığı İşlem Tam Olarak Nedir?
En basit örnek üzerinden gidelim.
Bir finansal ürünün piyasa yapıcısı şu şekilde kotasyon verebilir:
Alış: 99 TL – 1.000 adet
Satış: 101 TL – 1.000 adet
Burada piyasa yapıcı 99 TL'den 1.000 adet almaya, 101 TL'den de 1.000 adet satmaya hazır olduğunu piyasaya bildiriyor.
99 TL ile 101 TL arasındaki 2 TL fark “alış-satış farkı”, yani bid-ask spread olarak adlandırılır.
Diyelim ki bir yatırımcı 1.000 adet ürünü 101 TL'den piyasa yapıcıya sattı. Piyasa yapıcının envanterinde 1.000 adetlik pozisyon oluşur. Daha sonra başka bir yatırımcı aynı ürünü 101 TL'den almak istediğinde piyasa yapıcı bu pozisyonu satabilir.
Bu senaryoda teorik olarak 2 TL'lik spread, işlem maliyetleri ve riskler dikkate alınmadan önce piyasa yapıcının temel gelir kaynaklarından biridir.
Ancak “2 TL spread varsa piyasa yapıcı her işlemde 2.000 TL kazanıyor” demek yanlış olur. Çünkü piyasa yapıcı aldığı varlığı elinde tutarken fiyatın aleyhine hareket etmesi, finansman maliyeti, hedge giderleri, işlem maliyetleri ve teknoloji/personel giderleri gibi çok sayıda risk taşır.
Bank for International Settlements (BIS), piyasa yapıcıların gelirlerini genel olarak iki ana başlıkta ele alıyor: alış-satış farkından kaynaklanan aracılık kolaylaştırma gelirleri ve elde tutulan envanterin fiyat değişiminden kaynaklanan gelir veya zararlar. Kurum ayrıca piyasa yapıcıların fiyat belirlerken ellerinde tuttukları varlığın riskini ve bunu hedge etmenin maliyetini hesaba kattığını belirtiyor.
İşin ilginç tarafı da burada başlıyor: Piyasa yapıcının amacı yalnızca “ucuzdan alıp pahalıya satmak” değil, aldığı riski sürekli yönetmek.
Neden Piyasa Yapıcılığına İhtiyaç Duyuluyor?
Bir piyasada alıcı ve satıcıların her an hazır bulunacağını varsayarsak piyasa yapıcıya ihtiyaç azalır. Fakat gerçek dünyada özellikle işlem hacmi düşük finansal ürünlerde böyle bir durum söz konusu değil.
Örneğin bir şirketin hissesinde o anda 500 kişi satış yapmak istiyor fakat karşı tarafta yalnızca 100 alıcı varsa, satış emirlerinin tamamı aynı fiyattan karşılanamayabilir. Bu durumda fiyat aşağı doğru hareket edebilir.
Tersine, çok sayıda yatırımcı almak isterken satış tarafında yeterli emir yoksa fiyat hızlı biçimde yukarı çıkabilir.
Borsa İstanbul da piyasa yapıcılı sürekli işlem yöntemini, özellikle yeterli derinliğe sahip olmayan ve halka açık piyasa değeri daha düşük menkul kıymetlerde kısa süreli arz-talep dengesizliklerinden kaynaklanabilecek aşırı fiyat hareketlerini azaltmak ve sürekli likidite sağlamak amacıyla açıklıyor.
Burada “likidite” kelimesine özellikle dikkat etmek gerekiyor.
Likidite yalnızca “çok işlem yapılması” demek değildir. BIS'e göre piyasa likiditesi; bir varlığın ne kadar hızlı ve ne kadar düşük maliyetle nakde çevrilebildiği, işlemin fiyatı ne kadar etkilediği ve alış-satış farkının ne kadar geniş olduğu gibi unsurlarla birlikte değerlendirilir.
Dolayısıyla bir hissede günlük 10 milyon TL işlem gerçekleşmesi tek başına o hissenin her zaman likit olduğu anlamına gelmez. Büyük bir satış emri piyasayı ciddi biçimde aşağı çekiyorsa “görünen hacim” ile “gerçek işlem derinliği” arasında fark olabilir.
Borsa İstanbul'da Piyasa Yapıcılığı Nasıl İşliyor?
Borsa İstanbul'un tanımına göre piyasa yapıcılık, atanmış bir üyenin özel olarak tanımlanmış hesap veya hesapları üzerinden çift taraflı sürekli kotasyon vermesiyle yürütülen ve finansal araçta likiditeyi hedefleyen bir faaliyet. Kotasyon, piyasa yapıcının alış ve satış tarafında hangi fiyattan ve ne kadar miktarda işlem yapmaya hazır olduğunu gösteriyor.
Borsa İstanbul Pay Piyasası'nda piyasa yapıcılı sürekli işlem yöntemi belirli ürünlerde kullanılıyor. Örneğin varantlar piyasa yapıcılı olarak sürekli işlem görüyor ve her varant için görevli piyasa yapıcının alış-satış kotasyonu vermesi gerekiyor. Borsa İstanbul, varantların piyasa yapıcısı olmadan işlem görmesinin mümkün olmadığını açıkça belirtiyor.
Bu durum yatırımcı açısından önemli çünkü varant gibi karmaşık ve kaldıraç etkisi taşıyan ürünlerde sadece “alıcı-satıcı buluşması” mantığı yeterli olmayabilir. Piyasa yapıcının sürekli fiyat vermesi, yatırımcının pozisyon açıp kapatabilme ihtimalini artırıyor.
Borsa İstanbul'da piyasa yapıcılık VİOP'ta da uygulanıyor. Borsa'nın güncel programında çeşitli endeks vadeli işlem sözleşmeleri, döviz opsiyonları, pay opsiyonları ve pay vadeli işlem sözleşmeleri için farklı piyasa yapıcı üyeler listeleniyor. Örneğin Dolar/TL opsiyonlarında çeşitli yatırım kuruluşları piyasa yapıcı olarak yer alırken, bazı BIST endeks vadeli ve opsiyon sözleşmelerinde de belirlenmiş piyasa yapıcılar bulunuyor.
Bu bize piyasa yapıcılığın tek tip bir işlem olmadığını gösteriyor. Hisse senedindeki uygulama ile varant, opsiyon veya vadeli işlem sözleşmesindeki uygulamanın teknik yükümlülükleri aynı olmayabilir.
Piyasa Yapıcı Her Zaman Kazanır mı?
Bence piyasa yapıcılık hakkındaki en büyük yanlış anlaşılmalardan biri bu.
Piyasa yapıcı sürekli alış ve satış fiyatı verdiği için dışarıdan bakıldığında “nasıl olsa spread'den para kazanıyor” düşüncesi oluşuyor. Oysa piyasa yapıcının karşılaştığı temel problem envanter riskidir.
Örneğin piyasa yapıcı 100 TL'den 10.000 adet hisse aldı. Toplam pozisyon değeri 1 milyon TL.
Hisse fiyatı 100 TL'den 98 TL'ye düşerse, yalnızca fiyat değişiminden teorik zarar:
10.000 × 2 TL = 20.000 TL
olur.
Diyelim ki aynı dönemde piyasa yapıcı 10.000 adetlik işlemlerden toplam 15.000 TL brüt spread geliri elde etmiş olsun. Fiyat hareketinden doğan 20.000 TL'lik zarar, spread gelirini aşabilir.
Üstelik gerçek hesap bununla da bitmez.
Finansman maliyeti, hedge maliyeti, borsa ve takas giderleri, teknoloji altyapısı, personel maliyetleri ve sermaye maliyeti de vardır.
BIS'in analizleri, piyasa yapıcıların envanter seviyeleri belirli limitlere yaklaştığında fiyatlarını değiştirerek ellerindeki pozisyonu azaltmaya çalıştığını; volatilite yükseldiğinde ise envanter riskinin artması nedeniyle spreadlerin genişleyebileceğini belirtiyor.
Bu açıdan piyasa yapıcılığı biraz “stok tutan bir işletme” mantığına benziyor. Bir market nasıl rafında ürün bulundurmak zorundaysa, piyasa yapıcı da işlem yapılabilmesi için finansal varlık veya sermaye bulundurmak zorunda. Ancak markette ürünün fiyatı bir saat içinde yüzde 5 düşmeyebilir; finansal piyasalarda ise bu tamamen mümkündür.
Piyasa Yapıcılığı ile Manipülasyon Aynı Şey mi?
Hayır. İkisini birbirine karıştırmamak gerekiyor.
Piyasa yapıcılığı düzenlenmiş bir piyasa faaliyeti olabilir ve belirli kotasyon, işlem, sermaye ve risk yönetimi kurallarına tabidir. Manipülasyon ise piyasadaki fiyatı veya yatırımcı algısını yapay biçimde etkilemeye yönelik hukuka aykırı davranışları ifade eder.
Örneğin bir piyasa yapıcının 100 TL alış ve 101 TL satış kotasyonu vermesi normal piyasa yapıcılık faaliyetine örnektir.
Buna karşılık gerçek işlem yapma niyeti olmadan piyasaya büyük emirler gönderip diğer yatırımcıların davranışını etkilemek, ardından bu emirleri iptal ederek farklı yönde işlem yapmak bambaşka bir konudur.
Bu nedenle ekranda çok sayıda emir görmek tek başına “piyasa yapıcı manipülasyon yapıyor” sonucuna götürmez.
Avrupa'da MiFID II kapsamında algoritmik piyasa yapıcılık yapan firmaların düzenli ve öngörülebilir biçimde likidite sağlaması, işlem yerleriyle belirli anlaşmalara uyması ve uygun sistem ve kontrollere sahip olması öngörülüyor.
Gerçek Dünyadan Çarpıcı Örnek: GameStop Olayı
Piyasa yapıcılığın neden yalnızca “alış ve satış emri vermekten” ibaret olmadığını görmek için 2021'deki GameStop olayına bakmak oldukça öğretici.
Ocak 2021'de GameStop hisselerinde olağanüstü fiyat hareketleri yaşandı. SEC'in olay üzerine hazırladığı rapora göre bireysel yatırımcıların sosyal medya üzerinden yoğun biçimde bir araya gelmesiyle GameStop ve başka bazı “meme stock” olarak adlandırılan hisselerde ciddi fiyat artışları meydana geldi.
Piyasa Yapıcılığı Kapsamında Gerçekleştirilen İşlemler Ne Anlama Geliyor?
Borsada işlem yapanların sık karşılaştığı ama ilk bakışta biraz kapalı görünen kavramlardan biri “piyasa yapıcılığı”. Özellikle bir hisse, varant, sertifika veya vadeli işlem sözleşmesinde alış ve satış tarafında sürekli emirler gördüğünüzde insan ister istemez şu soruyu soruyor: Bu emirleri kim koyuyor, neden sürekli piyasada bekliyor ve bundan nasıl para kazanıyor?
Aslında piyasa yapıcılığı, borsadaki işlemlerin arka planında çalışan oldukça önemli bir mekanizma. Temel amaç, bir finansal ürünü almak isteyen kişiyle satmak isteyen kişinin aynı anda piyasada bulunmadığı durumlarda aradaki boşluğu doldurmak ve işlemlerin daha düzenli gerçekleşmesine yardımcı olmak.
ABD Menkul Kıymetler ve Borsa Komisyonu (SEC), piyasa yapıcıyı kamuya açıklanmış fiyatlardan bir hisseyi almaya veya satmaya hazır olan firma olarak tanımlıyor. Avrupa Birliği'nin MiFID II düzenlemesinde de piyasa yapıcı, kendi sermayesini kullanarak sürekli biçimde finansal araçlarda alış ve satış yapmaya istekli olduğunu gösteren kişi veya kurum olarak tanımlanıyor.
Yani burada “piyasa yapıcı” denildiğinde piyasayı istediği yere götüren gizli bir aktörden ziyade, belirli kurallar altında piyasaya sürekli alış ve satış fiyatı sunan profesyonel bir aracı düşünmek daha doğru.
Piyasa Yapıcının Yaptığı İşlem Tam Olarak Nedir?
En basit örnek üzerinden gidelim.
Bir finansal ürünün piyasa yapıcısı şu şekilde kotasyon verebilir:
Alış: 99 TL – 1.000 adet
Satış: 101 TL – 1.000 adet
Burada piyasa yapıcı 99 TL'den 1.000 adet almaya, 101 TL'den de 1.000 adet satmaya hazır olduğunu piyasaya bildiriyor.
99 TL ile 101 TL arasındaki 2 TL fark “alış-satış farkı”, yani bid-ask spread olarak adlandırılır.
Diyelim ki bir yatırımcı 1.000 adet ürünü 101 TL'den piyasa yapıcıya sattı. Piyasa yapıcının envanterinde 1.000 adetlik pozisyon oluşur. Daha sonra başka bir yatırımcı aynı ürünü 101 TL'den almak istediğinde piyasa yapıcı bu pozisyonu satabilir.
Bu senaryoda teorik olarak 2 TL'lik spread, işlem maliyetleri ve riskler dikkate alınmadan önce piyasa yapıcının temel gelir kaynaklarından biridir.
Ancak “2 TL spread varsa piyasa yapıcı her işlemde 2.000 TL kazanıyor” demek yanlış olur. Çünkü piyasa yapıcı aldığı varlığı elinde tutarken fiyatın aleyhine hareket etmesi, finansman maliyeti, hedge giderleri, işlem maliyetleri ve teknoloji/personel giderleri gibi çok sayıda risk taşır.
Bank for International Settlements (BIS), piyasa yapıcıların gelirlerini genel olarak iki ana başlıkta ele alıyor: alış-satış farkından kaynaklanan aracılık kolaylaştırma gelirleri ve elde tutulan envanterin fiyat değişiminden kaynaklanan gelir veya zararlar. Kurum ayrıca piyasa yapıcıların fiyat belirlerken ellerinde tuttukları varlığın riskini ve bunu hedge etmenin maliyetini hesaba kattığını belirtiyor.
İşin ilginç tarafı da burada başlıyor: Piyasa yapıcının amacı yalnızca “ucuzdan alıp pahalıya satmak” değil, aldığı riski sürekli yönetmek.
Neden Piyasa Yapıcılığına İhtiyaç Duyuluyor?
Bir piyasada alıcı ve satıcıların her an hazır bulunacağını varsayarsak piyasa yapıcıya ihtiyaç azalır. Fakat gerçek dünyada özellikle işlem hacmi düşük finansal ürünlerde böyle bir durum söz konusu değil.
Örneğin bir şirketin hissesinde o anda 500 kişi satış yapmak istiyor fakat karşı tarafta yalnızca 100 alıcı varsa, satış emirlerinin tamamı aynı fiyattan karşılanamayabilir. Bu durumda fiyat aşağı doğru hareket edebilir.
Tersine, çok sayıda yatırımcı almak isterken satış tarafında yeterli emir yoksa fiyat hızlı biçimde yukarı çıkabilir.
Borsa İstanbul da piyasa yapıcılı sürekli işlem yöntemini, özellikle yeterli derinliğe sahip olmayan ve halka açık piyasa değeri daha düşük menkul kıymetlerde kısa süreli arz-talep dengesizliklerinden kaynaklanabilecek aşırı fiyat hareketlerini azaltmak ve sürekli likidite sağlamak amacıyla açıklıyor.
Burada “likidite” kelimesine özellikle dikkat etmek gerekiyor.
Likidite yalnızca “çok işlem yapılması” demek değildir. BIS'e göre piyasa likiditesi; bir varlığın ne kadar hızlı ve ne kadar düşük maliyetle nakde çevrilebildiği, işlemin fiyatı ne kadar etkilediği ve alış-satış farkının ne kadar geniş olduğu gibi unsurlarla birlikte değerlendirilir.
Dolayısıyla bir hissede günlük 10 milyon TL işlem gerçekleşmesi tek başına o hissenin her zaman likit olduğu anlamına gelmez. Büyük bir satış emri piyasayı ciddi biçimde aşağı çekiyorsa “görünen hacim” ile “gerçek işlem derinliği” arasında fark olabilir.
Borsa İstanbul'da Piyasa Yapıcılığı Nasıl İşliyor?
Borsa İstanbul'un tanımına göre piyasa yapıcılık, atanmış bir üyenin özel olarak tanımlanmış hesap veya hesapları üzerinden çift taraflı sürekli kotasyon vermesiyle yürütülen ve finansal araçta likiditeyi hedefleyen bir faaliyet. Kotasyon, piyasa yapıcının alış ve satış tarafında hangi fiyattan ve ne kadar miktarda işlem yapmaya hazır olduğunu gösteriyor.
Borsa İstanbul Pay Piyasası'nda piyasa yapıcılı sürekli işlem yöntemi belirli ürünlerde kullanılıyor. Örneğin varantlar piyasa yapıcılı olarak sürekli işlem görüyor ve her varant için görevli piyasa yapıcının alış-satış kotasyonu vermesi gerekiyor. Borsa İstanbul, varantların piyasa yapıcısı olmadan işlem görmesinin mümkün olmadığını açıkça belirtiyor.
Bu durum yatırımcı açısından önemli çünkü varant gibi karmaşık ve kaldıraç etkisi taşıyan ürünlerde sadece “alıcı-satıcı buluşması” mantığı yeterli olmayabilir. Piyasa yapıcının sürekli fiyat vermesi, yatırımcının pozisyon açıp kapatabilme ihtimalini artırıyor.
Borsa İstanbul'da piyasa yapıcılık VİOP'ta da uygulanıyor. Borsa'nın güncel programında çeşitli endeks vadeli işlem sözleşmeleri, döviz opsiyonları, pay opsiyonları ve pay vadeli işlem sözleşmeleri için farklı piyasa yapıcı üyeler listeleniyor. Örneğin Dolar/TL opsiyonlarında çeşitli yatırım kuruluşları piyasa yapıcı olarak yer alırken, bazı BIST endeks vadeli ve opsiyon sözleşmelerinde de belirlenmiş piyasa yapıcılar bulunuyor.
Bu bize piyasa yapıcılığın tek tip bir işlem olmadığını gösteriyor. Hisse senedindeki uygulama ile varant, opsiyon veya vadeli işlem sözleşmesindeki uygulamanın teknik yükümlülükleri aynı olmayabilir.
Piyasa Yapıcı Her Zaman Kazanır mı?
Bence piyasa yapıcılık hakkındaki en büyük yanlış anlaşılmalardan biri bu.
Piyasa yapıcı sürekli alış ve satış fiyatı verdiği için dışarıdan bakıldığında “nasıl olsa spread'den para kazanıyor” düşüncesi oluşuyor. Oysa piyasa yapıcının karşılaştığı temel problem envanter riskidir.
Örneğin piyasa yapıcı 100 TL'den 10.000 adet hisse aldı. Toplam pozisyon değeri 1 milyon TL.
Hisse fiyatı 100 TL'den 98 TL'ye düşerse, yalnızca fiyat değişiminden teorik zarar:
10.000 × 2 TL = 20.000 TL
olur.
Diyelim ki aynı dönemde piyasa yapıcı 10.000 adetlik işlemlerden toplam 15.000 TL brüt spread geliri elde etmiş olsun. Fiyat hareketinden doğan 20.000 TL'lik zarar, spread gelirini aşabilir.
Üstelik gerçek hesap bununla da bitmez.
Finansman maliyeti, hedge maliyeti, borsa ve takas giderleri, teknoloji altyapısı, personel maliyetleri ve sermaye maliyeti de vardır.
BIS'in analizleri, piyasa yapıcıların envanter seviyeleri belirli limitlere yaklaştığında fiyatlarını değiştirerek ellerindeki pozisyonu azaltmaya çalıştığını; volatilite yükseldiğinde ise envanter riskinin artması nedeniyle spreadlerin genişleyebileceğini belirtiyor.
Bu açıdan piyasa yapıcılığı biraz “stok tutan bir işletme” mantığına benziyor. Bir market nasıl rafında ürün bulundurmak zorundaysa, piyasa yapıcı da işlem yapılabilmesi için finansal varlık veya sermaye bulundurmak zorunda. Ancak markette ürünün fiyatı bir saat içinde yüzde 5 düşmeyebilir; finansal piyasalarda ise bu tamamen mümkündür.
Piyasa Yapıcılığı ile Manipülasyon Aynı Şey mi?
Hayır. İkisini birbirine karıştırmamak gerekiyor.
Piyasa yapıcılığı düzenlenmiş bir piyasa faaliyeti olabilir ve belirli kotasyon, işlem, sermaye ve risk yönetimi kurallarına tabidir. Manipülasyon ise piyasadaki fiyatı veya yatırımcı algısını yapay biçimde etkilemeye yönelik hukuka aykırı davranışları ifade eder.
Örneğin bir piyasa yapıcının 100 TL alış ve 101 TL satış kotasyonu vermesi normal piyasa yapıcılık faaliyetine örnektir.
Buna karşılık gerçek işlem yapma niyeti olmadan piyasaya büyük emirler gönderip diğer yatırımcıların davranışını etkilemek, ardından bu emirleri iptal ederek farklı yönde işlem yapmak bambaşka bir konudur.
Bu nedenle ekranda çok sayıda emir görmek tek başına “piyasa yapıcı manipülasyon yapıyor” sonucuna götürmez.
Avrupa'da MiFID II kapsamında algoritmik piyasa yapıcılık yapan firmaların düzenli ve öngörülebilir biçimde likidite sağlaması, işlem yerleriyle belirli anlaşmalara uyması ve uygun sistem ve kontrollere sahip olması öngörülüyor.
Gerçek Dünyadan Çarpıcı Örnek: GameStop Olayı
Piyasa yapıcılığın neden yalnızca “alış ve satış emri vermekten” ibaret olmadığını görmek için 2021'deki GameStop olayına bakmak oldukça öğretici.
Ocak 2021'de GameStop hisselerinde olağanüstü fiyat hareketleri yaşandı. SEC'in olay üzerine hazırladığı rapora göre bireysel yatırımcıların sosyal medya üzerinden yoğun biçimde bir araya gelmesiyle GameStop ve başka bazı “meme stock” olarak adlandırılan hisselerde ciddi fiyat artışları meydana geldi.